Lessons Learned: valor i estratègia

Què val una empresa biotec? Bàsicament, “el que el mercat estigui disposat a pagar per ella”, afirma concloent Lluís Pareras, director del fons Healthequity SCR. Però amb productes i tecnologies molt similars i bases científiques igualment sòlides, en les seves fases inicials una empresa pot valer a Barcelona un terç o menys del que les seves homòlogues poden valer a Londres o a San Francisco, simplement perquè la disponibilitat de capital i d’inversors és molt menor.

Tanmateix, el mercat de les ciències de la vida és global. Si una biotec produeix aquí una molècula amb potencial per convertir-se en un fàrmac first-in-class, competirà directament contra companyies de Boston o de Shanghai per aconseguir llicenciar-la a una big pharma. Com influeix en aquesta carrera la valoració pre-money (és a dir, la valoració que es fa de l’empresa abans que hi entri cap inversor)? Des de la perspectiva que plantejava Pareras a la darrera sessió de Lessons Learned, celebrada el passat dimarts al Parc Científic de Barcelona, influeix molt poc. En definitiva, la valoració pre-money serveix sobretot per calcular el percentatge de participació —de poder— que tindrà l’inversor un cop hagi fet efectiva la seva aportació, però la prova de foc vindrà en les rondes posteriors, quan els resultats propiciïn —o no— revaloritzacions de les participacions dels socis inicials i l’entrada de nous inversors.

La idea de fons és que, al capdavall, si el producte o la tecnologia que s’està desenvolupant és prometedora, despertarà l’interès dels inversors, que aportaran els fons necessaris per arribar fins al mercat o fins a fases avançades que permetin llicenciar el producte a una gran companyia. Perquè el que busquen els inversors no és controlar les companyies, sinó acabar sortint del seu capital, en un termini més curt que llarg, obtenint beneficis amb el multiplicador més alt possible.

La valoració d’una companyia biotec no és, doncs, una dada objectiva, sinó una derivada del nombre d’inversors i del capital potencial al qual té accés. I no és que la tecnologia que s’està desenvolupant no sigui important. Però si jo només desperto l’interès d’un fons de venture capital (VC) disposat a invertir 1M€ pel control, posem, del 33% de la meva empresa, aquesta, com a molt, val 3M€. Si al meu entorn hi ha molts inversors i una activa competència per captar bons projectes, puc rebre fàcilment una oferta d’1,5M€ pel mateix 33%, i el valor de la meva empresa augmenta automàticament un 50% (sempre que, a mig termini, el valor de la companyia pugui seguir creixent i no resulti que la valoració inicial era excessiva). Oferta i demanda.

Però som al país que som, i per això algun ponent —amb més èmfasi que gràcia— va recomanar als emprenedors que “si no esteu contents amb les valoracions que us fan aquí, sortiu a fora”.  Melqui Calzado, de CataloniaBio, amb més encert que el ponent, es preguntava com podíem impulsar el mercat del capital en el nostre ecosistema, perquè les empreses bio catalanes puguin trobar aquí el finançament que necessiten, almenys en les fases inicials. La taula —i l’audiència— va parlar una mica banalment del paper dels fons públics (per què serà que quan es parla de diner públic sempre es pensa en subsidis directes, com si no hi hagués altres alternatives de gestió política?) i, potser perquè no era el tema, ni el moderador va recordar les línies de finançament amb què la Unió Europea i l’ICO, entre altres, apalanquen fons d’inversió.

El tema que es volia posar sobre la taula en la jornada de dijous era el de la dilució —ja que l’entrada de nous inversors pot reduir progressivament el percentatge de participació dels fundadors— i dos dels ponents convidats van explicar les seves estratègies per captar capital i com han afrontat, en aquest marc, el tema de la dilució. Ni a Carles Domènech, d’Ability Pharmaceuticals,  ni a Jordi Carrera, d’STAT-Diagnostica, semblava que els preocupés gaire la dilució, però per motius diversos. Amb dues estratègies totalment oposades, són dos casos d’èxit pel que fa a la captació de fons per als seus respectius projectes: Ability ha tancat recentment un acord de llicència per al mercat xinés, amb la nord-americana SciClone, del seu anticancerígen ABTL0812, pel que rebrà un pagament inicial de 20 milions de dòlars i royalties de les vendes posteriors; STAT, al seu torn, va aconseguir la ronda de finançament més gran del sector, el 2013, amb 17 milions d’euros, i el passat abril va tancar una ronda Sèrie C, encapçalada per Gilde Healthcare, per un total de 25M€, amb els quals finançarà la sortida al mercat europeu del seu sistema de diagnòstic molecular DiagCORE.

Tot i la participació al seu accionariat de la companyia de VC Inveready, Ability, fundada el 2009, ha finançat el desenvolupament del seu producte —que entrarà properament en un assaig clínic de Fase II— sobretot amb crèdits tous i ajuts públics, d’entitats com ACCIÓ, CDTI i MINECO. Ara es plantegen una ampliació de capital de 4M€, en la que preveuen que un el cobriran els socis actuals i els altres 3M€, el VC internacional. Entre 2010 i 2015 la companyia va multiplicar per 10 el seu valor, i després de l’acord amb SciClone, per 20. Calculen que el 2019, la companyia haurà multiplicat per 600 el valor inicial. Per tant, res més lluny que la dilució dels fundadors.

Per Carrera, en canvi, acceptar la dilució és una necessitat, que el preocupa molt menys que ser capaç de generar valor. “No és important quin percentatge tens, sinó el valor que aquesta participació genera per a tu i per als teus inversors. No hi ha massa portes a les que puguis anar a picar quan busques a Europa 10 o 15 milions per invertir en projectes de diagnòstic. Necessites generar una oportunitat de benefici i has d’acceptar la dilució.” En tot cas, per al director d’STAT-Diagnostica, “la valoració és l’últim punt d’una negociació. Fins que l’equació no funciona per a tothom, l’acord és impossible, així que nosaltres sempre esperem que la primera xifra la diguin els inversors.”

Més enllà dels estudis de cas, la aportació, molt més tècnica, de Daniel Oliver, director de la plataforma de crowdequity Capital Cell, va sintetitzar els principals riscos de les valoracions massa altes o excessivament baixes. Aquestes segones són les que amenacen més, penso, el nostre ecosistema: desmotivació dels emprenedors; fuga de cervells —si acaben anant a buscar a d’altres països el que no troben aquí—; impossibilitat d’atreure bons emprenedors i bones startups internacionals —imprescindible si volem ser un ecosistema de referència; percepció de manca d’ambició (de l’equip) o de manca d’interès (del projecte).

Per tot això, tant de bo siguem capaços de promoure un entorn d’inversió —venture capital, business angels, crowdfundingequity…— cada vegada més poblat i competitiu. ♦

Deixa un comentari

L'adreça electrònica no es publicarà. Els camps necessaris estan marcats amb *